《货币的教训：汇率与货币系列评论》读后感4500字
货币的教训（39）
货币的教训，就是通胀。当全球经济步入再通胀进程之时，翻来周老师这本小册子读读，很切时景。还是很喜欢这种讲中国特色经济特征的经济学科普书，既以西方经济学辩论多年的各路经济理论为支撑，也针对性的分析中国经济特有的特点，因地制宜的提出差异化、甚至迥然不同的矛盾化解措施，比读经济学理论更加实用。
周老师对中国通胀的看法，总结下来，主要是这么几点。从根本上说，中国通胀与其他国家并无不同，本质都是货币超发造成的。微观经济学讲，商品价格的上涨是由于商品供不应求。而所谓需求，是以货币表达的需要，一切都离不开货币。唯有货币总量偏多，单一商品的供不应求才可能传导至其他商品的价格普涨，形成通胀。这也是弗里德曼的货币理论。而中国通胀的形成，是过度依赖投资和出口的经济发展模式在货币上的体现。中国通胀的成因以1994年全国人大通过、1995年正式执行的《人民银行法》为分水岭。该法案明确限定人民银行不得对政府财政透支，在财政和货币之间设置了明确的制度障碍，正式建立了独立货币政策的中央银行制。法案颁布前，中国经历改革开放大潮，政府财政收入根本无法覆盖大规模基建投资带来的巨额财政支出，财政赤字直接通过人民银行透支，主动超发货币形成了通胀。法案颁布后，叠加90年代末期中国逐步运作加入WTO，经济开放带来的日益庞大的贸易顺差、外国对华投资以及热钱流入构成进入中国的外汇大潮。在保持人民币稳定汇率目标的硬约束下，央行在外汇市场充当主要结汇人角色，被动投放了大量基础货币，带来了被动超发货币的新问题。但这里周老师没提到的一个重要的相关背景，是中国中央和地方财政的分权改革。1994年正是中国分税制正式实行的重要年份。分税制之前，中国实行的是70年代以来的财政包干制度，地方年度预算收支经中央核准后，由地方包干完成，超支不补，结余留用。包干制极大的提高了地方经济发展的积极性，但随着经济增速的拉快，包干制下地方却并没有交税上缴的积极性，一般都是藏富于民，然后通过收费等方式充实地方金库。这一旧体制带来的弊端就是极大的削弱了中央财政，经济加快发展下中央却入不敷出，对地方的制约力大幅下降，也失去了政府整体宏观调控的能力。1994年之前的经济过热和大通胀与这一背景难脱关系，地方保护主义、重复建设和结构失调的问题接踵而来，中央财政发生过几次向地方借钱借而不还，信用丧失更难以获得地方的大力支持。中央财政的大额赤字缺口怎么办呢？最终不可避免的通过央行的主动超发来解决。1993年朱镕基上任国务院副总理，同时兼任央行行长，正式接手通胀过热中的中国经济治理，财政改革迫在眉睫。当时财政收入占GDP的比重从1979年的28.4%降至1993年的12.6%，中央财政占全国财政的比重从46.8%降至31.6%，形成了改革开放以来著名的“双降”局面。朱镕基在邓小平的支持下，勇闯地雷阵，央行紧货币、银行紧信贷、分税制改革正式推行。朱镕基改革其实还包括汇率并轨、国企股份制改革、放开房地产市场等等，先不展开啦，总之我对朱总理的敬佩如滔滔江水啊。2003年朱总理卸任时，全国财政占GDP的比重上升到18.6%，中央财政占全国财政的比例上升到54.6%。这样的分税制改革背景之下，政府财政才有了税收、发债、国有资源等赖以发展的其他工具；同时朱总理大刀阔斧处理银行的不良资产，曾经迫使央行放出过量货币以拯救商业银行和金融机构的压力，即使没根除也基本得到解除。中国这才得以建立独立的中央银行。分税制当然也留下了其他隐患和缺陷。分税制下卖地收入全部收归地方，而且不纳入预算，同时房地产企业是地方营业税的主要来源，地方政府在这一背景下开始疯狂卖地，地产行业也在地方支持下迅猛崛起。此外，分税制中的中央对地方的转移支付也孕育了跑部进钱的首都文化。。。站在当前的时点，反腐、营改增、经济去杠杆等等中央举措，意义深远。
再回到货币上，整体来看，无论不同时期具体什么原因造成的，中国的货币增长确实远超过经济增长，广义货币M2/GDP多年均在2倍以上，2017年底最新数据为213.4%。根据世界银行提供的2016年全球对比数据，M2/GDP超过2倍的国家和地区仅有4个，中国位列第4。美国这一数据2009年时达到历史最高，也只有91.1%。不过，中国全球领先的货币增长并未带来不可挽回的恶性通胀。这方面易老师（现在已经是易行长啦）提供了一个业内引用很多的主流假说。易老师认为，中国出现这一现象主要是因为经济体制改革使中国经济的货币化程度不断提高，产生大量的由于体制变革造成的货币需求。大量在计划经济体制下不入市的资源，比如土地等进入交易流程，货币深化自然构成了货币的消化。周老师建议的通胀的解决之道首先要卡紧基础货币以治本，此外就是书里说的“水多了加面”，和货币深化有些类似。面从哪儿来呢？土地流转、城镇化改革、教育医疗等市场放开、林权改革等等，都具有货币深化的潜力。还有一个，周老师提的是增加进口，放开自由汇率。书中读到水多了加面这部分时，有个特别有趣的故事让我记忆深刻。60年代中国大跃进之后曾经历严重通胀，陈云被重新请出来解决经济问题，精妙的通过几种高价商品顺利迅速回笼货币，稳定市场物价。1962年在国内市场出现的伊拉克蜜枣就是政府动用外汇进口，然后以每斤5元的高价，不用票证敞开出售的。当时的5元差不多是城镇职工平均月薪的十分之一。类似的还有20元一斤的奶糖和更贵的精美点心。陈云的智慧举措令人叹服，这样的政策选择也有收入分配方面的考虑。高收入家庭通过高价奢侈品缴纳了通胀税，“劫富济贫”救全国通胀，周老师说这是“帕累托优化”[奸笑]
顺道再回顾下改革开放以来中国经历的四波通胀高峰吧。前三次都是财政开支的压力带来的货币超发，第四次则是外汇流入下的被动超发。
- 1、1980年CPI指数7.5%，远高于1979年的1.9%和1981年的2.5%。周老师提到，当时还是计划经济下的粮票等票证时代，商品物资缺乏。为了刺激农业，国家1979年提升了粮油收购价，并对城镇居民发放财政补贴以应对农产品的价格调整。财政赤字通过超发货币来解决，成为1980年通胀的主要推动力。但其实那个年代还有一个背景，财政赤字的激增还来自1978年十一届三中全会改革开放以来大规模基建投资带来的财政支出激增。但总之是超发货币解决财政问题造成的。基础货币中重要的组成部分货币供应量M0从1978年的212亿元扩张到1980年的346亿元，年化增长27.7%，而1979年和1980年的实际GDP增长率只有7.6%和7.8%。为了抑制通胀，1980年政府采取了压缩基本建设投资、收缩银根等一系列措施，通货膨胀在1981年得到抑制。
- 2、1988年CPI指数高达18.8%，创造了中国通胀史的第二高位。背后根源是发钞票搞建设又加上发钞票搞放开价格的“价格闯关”。1988年M0总量是2134亿元，同比增长了46.8%。当年实际GDP增速为11.2%。1989年中央开始整顿经济秩序，控制贷款规模紧缩银根，1990年通胀得到控制，CPI回落至3.1%，但1989年和1990年实际GDP增速分别仅为4.2%和3.9%。为了治理通胀，总要付出经济增长减缓的代价。
- 3、1993年中国通胀达到14.7%，1994年再度攀升至24.1%，达到建国以来的极高值。这轮通胀的主因是地方急于发展上项目，银行业敞开口子贷款倒闭中央银行做为最后贷款人放出更多的货币。超发货币一定程度上也受到进一步放开价格和工资改革制度出台的影响。在抑制通胀方面，政府采取紧缩的货币政策，提高银行存贷利率，减少货币供应量，1995年通胀仍为17.1%，1996年回落至8.3%，1997年至2.8%。
- 4、第四轮通胀是2008年，CPI上升到5.9%，直接成因当然也是货币多。这段时期国家财力增强，制度上也不再允许货币主动超发来弥补财政赤字，加上商业银行改制形成放贷约束，但货币还是发多了。这段时间的汇率稳定成为理解全局的关键。这就涉及到影响货币的另外一个重要价格——汇率。中国的汇改也是一部丰富的金融史。中国汇率并轨、外汇交易市场的正式建立也是在1994朱镕基改革年，开始实行以市场供求为基础的、单一的，有管理的浮动汇率制度，同时实行银行结售汇制，取消外汇留成和上缴，正式建立银行之间的外汇交易市场。1美元兑换5.8元人民币的官方汇率调整为当时通行的1美元兑换8.7元人民币的市场汇率，一夜之间使人民币贬值33%，当时并无意实施固定汇率。但1997年亚洲金融危机之后东南亚国家货币大幅贬值，国际社会得到了中国政府人民币不贬值的公开承诺，自此1美元兑换8.28人民币的汇率从1998年一直维持到2005年7月，人民币实际上变为盯住美元的固定汇率。这期间恰是中国出口导向迅猛发展的时期，经常账户和资本账户顺差都出现大幅增长，央行在外汇交易市场上以固定汇率对涌入的外汇进行结汇，不断投放大额基础货币。2005年7月后中国宣布重新回归有管理的浮动汇率，人民币一夜间升值2.1%，与美元的兑换汇率为1美元兑换8.11元人民币，但小幅的人民币升值并不足以校正规模越来越大的流动性失衡，此轮通胀也逐步孕育而生。1994年底中国国家外汇储备总规模仅为516亿美元，2009年中已突破2万亿美元，峰值最高时在2014年接近4万亿，现在回落至3.1万亿。仅从这个数据上也可以看出外汇市场上央行的被动货币投放压力。2008年7月-2010年6月，随着全球金融和经济危机日益恶化，中国事实上再次将人民币汇率固定在1美元兑换6.83元人民币，作为稳定中国经济的紧急措施。2010年6月宣布将重新继续汇率改革，结束了两年来人民币与美元挂钩的制度。而最近的811汇改（2015年8月11日）则是人民币汇率形成机制改革过程中的里程碑事件。2015年下半年A股市场沪深两市千股跌停，迎来了近一年大幅上涨后的巨幅回撤。市场惊魂未定之时，811汇改突然来袭，自此央行不再指导制定人民币汇率中间价，而是将定价权交给了银行间外汇交易市场，由市场的供求决定人民币汇率的定价。8月11日当天人民币汇率开盘一次性贬值接近2%，在随后的3天内贬值超过3%，大大超出市场预期。为稳定市场情绪应对危机，央行在汇市再度积极出手，卖出美元稳定人民币汇率，同时出台多重资本管制措施，严控资本外流。以今天的时点来看，811汇改已过去两年多，中间价形成机制的不断完善有效提升了中国汇率政策的透明度和市场化水平，但也付出了沉重的代价。之前微信上有传帖隐喻811汇改为易之责，恐怕也太过了。
中国改革开放以来经历的四次通胀已经全面覆盖中国式的通胀动因，然而历史教训并不能完美解决现实的障碍和局限。金融危机之后中国2009年的四万亿投资计划以及为了对冲巨额的外汇占款，央行再度释放大量货币。2011年，CPI物价指数再度上涨至5.4%。周期，周而复始。随着中国经济的逐步复苏，我们正走上了结构转型的重要节点。作为中国的小民，真心希望能够幸运的体验一下有点不一样的中国未来。